《“저희는 株式市場의 方向이 短期的으로 또는 먼 未來에도 올라갈지 내려갈지에 對해 어떤 見解를 가져본 적이 없고 現在도 갖고 있지 않습니다. 그러나 저희는 株式市場에는 이따금 恐怖와 貪慾이라는 傳染性이 强한 病이 發生하고 投資의 世界에서 이 病은 永遠히 持續될 것이라는 것을 알고 있습니다. 傳染病으로 인한 市場의 異常 現象들이 언제 發生할지, 얼마나 持續될지, 언제 끝날지를 豫測하려고 하지도 않습니다. 저희에겐 그저 普通 水準의 目標가 있을 뿐입니다. 簡單히 말해서 다른 사람들이 탐욕스러워질 때 저희는 두려워하고, 다른 사람이 두려워할 때 저희는 탐욕스러워지려는 것뿐입니다.” -워런 버핏이 1987年 株主들에게 보낸 便紙 中에서-》

心理보다 펀더멘털 살피면 投資에 成功할 수 있어

株價 代身 會社價値 따져야

지난週에는 워런 버핏의 첫 番째 投資原則人 ‘絶對로 돈을 잃지 않는다’를 지키기 위해 어떻게 하면 좋은 株式을 고를 수 있는지에 對해 알아봤다. 이番 回에서는 長期投資하기 좋은 株式을 골랐을 때 어떻게 事故팔아야 하는지 說明하려고 한다.

于先 싸게 사야 하는데 무엇을 基準으로 싸다고 하는 것일까. 그 意味는 對象 企業의 株價와 그 株式의 價値를 比較해볼 때 그 企業의 價値보다 싸게 산다는 意味일 것이다. 株式은 종이쪽지나 電算코드가 아니다. 會社의 所有權이고 會社의 事業은 분명한 價値를 가지고 있다. 株價가 會社의 價値를 決定하는 것이 아니라 會社의 價値가 株價를 決定한다.

株式을 싸게 사려면 企業의 適正한 價値를 救하고 그 價値보다 充分히 싸게 사야 한다. 버핏은 企業의 事業價値와 株價의 差異를 安全마진(margin of safety)이라는 槪念으로 說明했다. 價値에 비해서 싸게 살수록 安全하다는 것이다.

싸게 株式을 산 例로 버핏의 스승 벤저민 그레이엄의 實際 投資事例가 있다.

듀폰은 제너럴모터스(GM)의 株式을 갖고 있었는데 듀폰의 時價總額과 듀폰이 保有한 GM의 時價總額이 비슷했다. 듀폰은 GM 株式 以外에도 다른 資産을 갖고 있었고 事業價値度 있으므로 듀폰의 株式價格은 當然히 GM보다 높아야 했지만 資産價値를 基準으로 듀폰은 絶對的으로 株價가 싼 狀態였다. 價値를 基準으로 評價하면 듀폰의 株價가 올라가든지 GM의 株價가 더 내려가야만 한다는 意味였다. 그레이엄은 듀폰을 大量 買入하고 GM 株式을 空賣渡(빌려서 賣渡)했다. 實際로 以後 듀폰의 株價는 크게 올라갔고 GM의 株價는 下落해 그레이엄은 投資에 큰 成功을 거뒀다.

投資에 成功하는 두 番째 賣買方法은 心理보다는 基礎體力(펀더멘털)에 置重하는 것이다. 市場의 投資心理가 冷却된 株價 下落期에 株式을 싸게 買入해서 오래도록 묻어놓은 뒤 株式 活況期에 파는 方法이다. 남들이 株式市場 下落이라는 두려움 속에 株式을 싸게 팔 때 株式을 사야 하고 株價가 크게 올라서 남들이 自信感 속에 貪慾을 부릴 때 오히려 株式價値에 根據해 두려움을 갖고 파는 方法이다.

그레이엄은 市場의 變德스러운 性格을 ‘미스터 마켓’이라는 名稱으로 說明했다. 그는 미스터 마켓을 投資者와 同業을 하는 파트너로 보았다. 미스터 마켓은 變德쟁이다. 氣分 좋은 날은 산뜻한 옷을 입고 나와서 投資者가 갖고 있는 株式을 높은 價格에 사겠다고 말한다. 그러다가 다음 날은 풀 죽은 모습으로 다시 나타나서 自己가 갖고 있는 株式을 싼 價格에 사라고 말한다. 이렇게 미스터 마켓은 會社의 價値에 큰 變化가 없는데도 氣分에 따라 끊임없이 사고파는 注文을 낸다.

보통의 市場 專門家들은 市場價格의 變動을 危險이라고 부른다. 버핏이나 그레이엄 같은 價値投資者들은 市場價格의 變動을 價値보다 더 싸게 株式을 사거나 더 비싸게 팔 수 있는 機會로 여긴다. 賢明한 投資者란 樂觀論者에게 株式을 팔고 悲觀論者에게서 株式을 사는 사람이다. 實際로 韓國 株式市場에서 大型 優良企業의 株價도 1年 中 最高點과 最低點의 差異가 2倍 以上 나는 境遇가 許多하다. 이 企業들의 價値가 每年 2倍로 늘어나거나 줄어드는 일은 없는데 말이다.

버핏은 大部分 市場이 恐怖에 휩싸인 不況期에 株式을 싸게 買入했다. 버핏은 活況場勢가 絶頂을 보이던 1971年 버핏投資組合을 解散했다. 適正한 價格의 優良株를 發見할 수 없다는 것이 解散의 理由였다. 그 後 株式市場은 1973年과 1974年에 걸쳐서 大暴落했다. 1974年에는 1次 午日쇼크까지 겹치면서 投資者들의 投賣가 이어졌다. 어느 누구도 株式市場에 돌아오고 싶지 않을 만큼 株價가 바닥으로 떨어졌다. 버핏은 그동안 備蓄한 餘裕資金으로 1974年에 本格的인 株式買入을 再開했고 2年 內에 無慮 74%의 收益率을 거둘 수 있었다.

2次 午日쇼크로 世界經濟가 只今과 같은 極甚한 不況에 빠져있던 1979年과 1980年에도 버핏은 株式買入을 擴大했다. 無慮 投資種目을 18個까지 늘렸다. 以後 株價가 오르자 價値 以上 上昇한 株式을 處分해 活況 場勢가 絶頂이던 1987年엔 種目 數를 單 3種目으로 줄여 長期保有 株式을 除外하곤 實質的으로 株式投資를 하지 않았다. 버핏의 40年間 年平均 25%의 收益率이라는 어마어마한 記錄은 이런 價値投資의 原則을 지키지 않았다면 나올 수 없었을 것이다.

參考로 理論的으로 低評價된 企業의 基準인 保有 純現金(總現金―總借入金)李 時價總額보다 큰 企業 中 安定된 收益性을 갖춘 企業 두 곳을 表로 紹介한다.

조용준 신영증권 리서치센터長