• “株式市場은 앞으로 展望이 있나요, 없나요. 펀드는 加入해야 하나요, 아니면 只今쯤 깨야 하나요.” 筆者는 요즘 이런 質問을 자주 받는다. 財테크에 조금이라도 關心이 있는 이라면 當然히 苦悶하는 問題다. 하지만 어디 그 答이 그리 쉬운가.

株式市場 展望을 묻는 質問에 對한 筆者의 對答은 大體로 이렇다. “앞으로 한 10年 동안 놔둘 料量이라면 只今 코스피指數人 1600포인트나 2000포인트나 甚至於 1000포인트나 뭐 그리 큰 差異가 있겠습니까.”

느긋하고 無責任하며 속 便한 소리한다고, 非難받을지 몰라도 事實 이것은 眞實이다. 筆者는 大韓民國이 健在하는 한 ‘韓國 株式’은 다른 어떤 投資 對象보다 有望하다고 自信한다. 事實 지난 10年 或은 20年間 資産類型別 投資收益率을 比較해보더라도 株式은 最高의 收益率을 안겨다준 孝子 財테크 手段이었다. 外換危機 直後인 1998年 初를 100으로 할 때 서울 아파트價格指數는 240, 債券價格指數는 220人 反面 株式은 260을 記錄하고 있다. 稅金과 去來費用을 勘案한다면 實質 收益率 隔差는 이보다 더 클 것이다.

投資收益에 對해 稅金 한 푼 떼지 않는 大韓民國의 上場株式은 世界에서 보기 드문 非課稅商品이다. 또한 國內 株式은 理論뿐만 아니라 實證的으로도 인플레이션에 가장 防禦的인 投資對象이어서 物價 헤지(危險回避) 手段으로도 意味가 있다. 이는 優良企業이 保有한 不動産과 類型 資産이 國內 어떤 經濟主體들의 資産보다 良好하기 때문이다.

또 앞으로 韓國經濟는 漸次 成熟段階에 접어들 것이고 時間이 흐를수록 人口構造 또한 빠르게 高齡化할 것이다. 아직은 좀 먼 얘기가 될 수도 있지만 經濟 全般의 活力이 漸次 떨어지는 環境에서 株式投資는 不動産이나 債券投資와 比較했을 때 더욱 유리한 投資對象으로 자리매김할 可能性이 높다. 서울 證市에 上場된 韓國의 看板企業들은 이미 輸出比重이 높을 뿐만 아니라 成長性이 擔保된 海外事業 比重이 높아 글로벌 持株會社 性格이 剛하기 때문이다. 國際競爭力이 높은 韓國의 블루칩들과 함께 市場支配的 地位에 있는 內需 代表企業들은 國內 潛在成長率 鈍化를 充分히 克服해 株主에게 利益을 줄 수 있다. 그뿐만 아니라 韓國은 世界에서 가장 模範的인 株主監視시스템을 갖추고 있어 企業이 株主에게 돌아갈 몫을 다른 데로 빼돌릴 方法이 없는, 世界에서 가장 착한 市場이기도 하다.

한便 海外投資는 換率을 包含해 너무 많은 變數에 露出되어 있다. 따라서 過度한 海外資産 保有는 結局 不必要한 危險을 堪當하는 꼴이 될 수 있다. 勿論 어느 程度의 海外投資는 資産分散 效果와 더불어 國內의 低成長, 低金利에 對한 補完的 意味를 갖는다. 하지만 海外投資에는 必然的으로 우리가 統制할 수 없는 危險이 뒤따르므로 國內投資의 補完槪念에서 制限的으로 接近해야 한다.



新興國 株式, 리스크 많다

굳이 海外資産에 投資하려면 于先 韓國 輸出의 希望封印 中國에 焦點을 두고 適切한 機會를 엿볼 必要가 있다. 其他 中長期 成長 展望이 좋은 베트남을 비롯한 몇몇 아시아 新興國에도 制限的인 投資關心을 두는 것은 그리 나빠 보이지 않는다. 다만 이러한 新興市場은 아직 規模가 작고 流動性이 떨어져 探索段階 次元에서 向後 成長進度에 맞춰 조금씩 投資比重을 높여가는 戰略이 必要하다.

海外投資에서 짚고 넘어가야 할 한 가지 事實은 新興國 株式投資에 對한 漠然한 期待와 幻想을 버려야 한다는 點이다. 後發 開途國의 境遇, 經濟成長率이 韓國보다 높다 하더라도 株價上昇率이 반드시 높을 것이라는 保障은 없다. 왜냐하면 開途國의 金利는 늘 높은 便이고 會計帳簿는 不透明하며 企業公開는 繼續되고 成長을 위해 끊임없이 設備投資를 해야 하므로 株式價値가 稀釋될 確率이 높기 때문이다.

또한 이들 國家의 企業競爭力은 아직 여물지 않아 景氣變動에 따른 收益變動性이 韓國 企業보다 훨씬 甚하고 政治 社會的인 要因에 따른 市場의 內部 危險性도 지니고 있다. 韓國人이 韓國 證市를 떠나서 다른 곳에 投資한다는 것은 집안의 寶物을 놔두고 남의 것에 關心을 두는 것이나 마찬가지다. 海外投資를 하지 말자는 것이 아니라 그만큼 國境을 넘는 投資에는 愼重에 愼重을 期하자는 말이다.

原資材와 商品投資 關心 높여야

다음은 換率과 商品市場에 對한 適切한 對應과 活用이다. 美 달러貨는 長期間에 걸쳐 徐徐히 힘을 잃을 可能性이 높다. 長期的 觀點에서 特히 金融不實의 내상(內傷)을 입은 달러標示 資産은 漸漸 新鮮度가 떨어질 公算이 크다. 다시 말해 長期的인 觀點에서 海外펀드에 加入할 때 원貨價値의 上昇을 考慮해 달러를 賣渡 헤지하거나 원貨를 달러로 바꾸는 데 좀 더 신중한 便이 유리해 보인다.

世界 經濟成長이 完全히 멈추더라도 主要 原資材는 繼續 不足해질 것이며 中國은 이에 對해 더욱 戰略的 姿勢를 取해 갈 것이다. 京畿 흐름에 따라 原資材 價格은 急騰落을 反復할 수 있겠지만 價値가 不安한 달러貨를 賦存量이 制限된 땅 속의 資源과 바꾸려는 各國의 움직임은 더욱 거세질 것이다. 世界經濟가 好況일 때는 儒家나 1次 金屬, 天然가스, 穀物 等의 값이 오를 것이고 競技가 내리막日 때는 金 價格이 强勢를 보일 것이다.

다만 또다시 世界經濟에 金融危險의 먹구름에 퍼지면 그때마다 美 달러貨는 좀비처럼 갑자기 벌떡 일어나 몇 걸음 뚜벅뚜벅 걸어가(안전자산 選好로 달러强勢가 나타나기 때문에) 投資者들을 당혹스럽게 만들겠지만 이는 趨勢的 意味라기보다는 技術的 反騰의 性格이 剛해 보인다.

世界 經濟成長의 軸이 반드시 先進國에서 新興國으로 옮겨간다는 保障은 없지만 地球村 經濟의 持續的 成長을 假定하는 한 늙은 先進國보다는 젊은 新興國의 걸음이 相對的으로 빠를 수밖에 없을 것이다. 中長期 資産 포트폴리오의 觀點에서 新興國 不動産이나 골프會員券과 같은 實物資産을 京畿 邸店에서 買收해 두는 것은 充分히 價値 있는 일이다. 特히 國內 不動産 等 非(非)金融資産의 一部를 整理해 아시아 新興國의 低評價된 不動産에 分散投資해두는 戰略은 나빠 보이지 않는다.

金融資産과 代替財 關係에 있는 國內 不動産市場으로 視野를 잠깐 돌려보자. 國土硏究院에 따르면 서울 住民은 2008年 基準으로 9.7年値의 所得을 한 푼도 쓰지 않고 다 모아야 겨우 집 한 채를 살 수가 있다. 하지만 이는 뉴욕의 9.3年이나 샌프란시스코의 9.5年, 이웃나라 도쿄의 9.1年과 比較했을 때 큰 差異는 없다. 持續되는 都市化와 都市로의 人口密集이 만들어낸 現象이다.

度를 넘어선 韓國의 首都圈 過密化는 敎育制度나 社會慣習과 無關치 않아 하루 이틀에 解消될 問題는 아닌 듯하다. 이는 적어도 首都圈 核心地域 집값이 다른 地域과 견주어 더 떨어질 可能性이 낮음을 뜻한다. 首都圈이 如前히 일자리 對比 住宅供給이 相對的으로 가장 빠듯한 地域이라는 데는 누구나 同意한다.

하지만 이는 首都圈, 特히 서울 核心地域 집값이 다른 地域에 비해 如前히 相對的으로 强勢일 것이란 얘기일 뿐 過去처럼 不動産 投資家 모든 사람에게 不敗神話로 남을 것이란 뜻은 決코 아니다. 우리나라의 35~ 54歲 人口는 來後年부터, 卽 2011年을 頂點으로 本格 줄기 始作한다. 이른바 베이비붐 世代의 歷史的 退場이 始作되는 것이다. 그間 韓國經濟의 成長 動力이자 實質購買力의 主軸이었던 이들의 老齡化는 不動産價格 全般에 深刻한 惡材다. 日本의 境遇도 베이비붐 世代 人口가 頂點을 찍은 1990年에 正確히 住宅價格이 頂點을 찍은 뒤 以後 15年間 도쿄 집값을 基準으로 보면 高點 對比 平均 3分의 1 水準까지 주저앉았다.

人口構造의 變化는 나이 든 世代로 하여금 實物資産보다는 金融資産에 對한 選好度를 높이고 名分보다는 實속, 不動産보다는 株式 等 有價證券市場 쪽에 餘裕資金을 더욱 쏠리게 만드는 動因이 되며 사람들의 눈을 賣買差益에서 利子所得으로 돌리는 契機를 提供할 수 있다. 또한 人口構造의 變化는 危險과 收益이 보다 다양하게 組合된 合理的 金融商品의 出現을 돕는 動因이 될 수 있다.

金利政策을 注視하라

어떤 狀況에서나 資産管理의 核心은 結局 危險資産을 어느 程度 가지고 갈 것인가 하는 問題로 歸結된다. 銀行預金이나 安全한 債券을 滿期까지 가져가는 것만으로는 滿足할 만한 收益을 낼 수가 없기에 사람들은 늘 다양한 種類의 危險資産을 찾는다. 危險資産度 種類 나름이지만 代替로 危險資産 投資에는 나름의 勇氣가 必要하다. 安全資産 投資는 보이는 것에만 充實하면 되지만 危險資産 投資에는 보이지 않는 部門을 꿰뚫는 洞察力이 要求된다. 安全資産은 어느 程度 발품만 팔면 되지만 危險資産 投資에는 발품에 容器까지 실어야 한다.

安全資産과 危險資産의 比重 調節에는 여러 基準이 있겠지만 그中에서 가장 重要한 것은 利子率이다. 結論부터 말하면 只今 時點에서 가장 簡單한 資産管理 方式은 通貨當局의 政策金利에 順應하는 戰略이다. 韓國銀行이 向後 金利를 本格 올리기 前까지는 어느 程度 危險資産을 싣고 가도 無理가 없어 보인다. 經驗的으로 돈이 많이 풀리면 危險資産을 좀더 攻擊的으로 사고 通貨 還收 局面에서는 反對로 安全資産의 比重을 늘렸을 때 큰 失敗가 없었다.

勿論 經濟環境에 따라 差異는 크다. 眞짜 質이 좋은 景氣局面에서는 中央銀行이 돈줄을 조이고 金利가 마구 오르는 渦中에도 株價나 집값, 其他 危險資産의 價格은 더욱 세차게 오른다. 이른바 實績이 뒷받침되는 속이 가득 찬 實績場勢의 境遇다. 하지만 只今처럼 各國 政府가 돈의 힘으로 억지로 만들어낸 京畿, 特히 美國의 境遇처럼 經濟 內部에 不實債券의 弱點이 가득 찬 狀態에서는 若干의 인플레이션과 通貨 還收만으로도 危險資産은 暴落할 수 있다.

이 境遇 사람들은 일이 터지고 나서야 自身이 投資한 經濟의 基礎體力이 얼마나 허약했는지를 깨닫고 앞 다퉈 危險資産을 내놓는다. 하지만 예전에 늘 그랬듯이 막상 그때 그 좁은 非常口(exit)를 通過해 脫出하기란 그리 쉽지가 않다. 萬若 只今이 그런 環境에 가깝다는 데 同意한다면 金利政策의 變化時點에서는 한番쯤 旣存의 資産管理 態度를 바꿔볼 必要가 있다.

來年 初까지의 對應戰略

者, 이제 現實로 눈을 돌려보자. 올가을부터 來年 上半期까지 主食이란 이름의 危險資産은 果然 어떤 軌跡을 그릴까. 危險資産을 더 사야 하는가, 조금씩 줄여가야 하는가. 눈덩이처럼 불어난 돈뭉치는 結局 豫想하지 못한 곳에서 豫期치 못한 障礙物을 만나 坐礁할 수도 있고 景氣擴張의 順風을 맞아 오랜 期間 順航할 수도 있다. 勿論 그 答은 簡單치 않다.

結局 常識이 통하고 經濟에는 空짜가 없기에 美國 金融市場에 潛在된 不實債券이나 내 돈처럼 펑펑 써서 텅 비어버린 各國 政府의 財政 庫間이나 곳곳에 未完의 構造調整으로 흉물스럽게 남아 있는 不實企業 等이 언제, 어떻게 地球村 經濟에 물鬼神으로 다시 나타날지 늘 緊張하고 지켜봐야 한다. 勿論 이番 가을에 株價調整 局面이 아예 오지 않을 수도, 或은 調整되더라도 싱겁게 끝날 수도 있다. 다만 여기서부터 株價가 숨가쁘게 올라 無理하면 이런 潛伏된 惡材들로 인해 株價 調整 幅이 豫想보다 클 수 있다. 理性的으로 보면 황소(强勢場)가 壽命을 延長하려면 쉬엄쉬엄 에너지를 蓄積하면서 株價를 올려야 하는데 어디 株價 理致가 꼭 그런가.

株式이 아닌 企業에 投資하라

史上 初有의 美國 金融危機에 史上 初有의 全世界 同時多發的 通貨膨脹과 財政支出이라는 아주 異例的인 環境에서 巨視經濟를 正確히 豫見해 投資戰略을 짜는 것은 어쩌면 無謀한 일인지 모른다. 말 그대로 ‘史上 初有’란 單語는 過去와는 全혀 다르다는 뜻이고 이는 그만큼 只今 狀況에서 豫測의 誤謬 可能性이 높다는 얘기다.

누가 市場을 다 알겠는가. 마치 큰 대야에 담긴 물이 흔들리면서 이리저리 狂亂의 波濤와 물보라를 만드는 것과 진배없는 狀況이니 市長은 막말로 市場에 달려 있다. 따라서 消耗的인 場勢論爭보다는 그저 市場에 柔軟하게 對處하는 게 最善이 아닐까 싶다. 여기서 ‘유연’이라 함은 主대 없는 無原則 投資가 아니라 狀況에 適應하는 智慧라고 봐야 한다. 史上初有의 글로벌 流動性이 만들어낸 作品이니 그 突發性과 不規則性을 어느 程度 認定하고 들어가자는 얘기다.

이番에 競技가 좀 더 길게 뻗어갈지, 或은 短命할지 與否는 結局 政府支出이 民間消費와 投資로 이어지느냐, 金融回復이 實物로 轉移되느냐, 美國 金融不實이 얼마나 體系的으로 整理되느냐에 달려 있다. 이제 世界는 初(超)低金利와 財政支出의 藥발에 對해 本格的으로 檢證받을 時點이 되었다. 萬一 若干의 同行指標(産業活動이나 民間消費) 改善만으로 物價가 마구 뛰고 市場金利가 치솟는다면 狀況은 어려워진다. 이 境遇 聯邦準備委員會(FRB)를 비롯한 各國 中央銀行은 인플레에 떠밀려 金利를 올려야만 하고 利子率 上昇은 不實債券 整理가 채 끝나지 않은 金融會社를 壓迫하고 構造調整이 채 마무리되지 않은 不實企業을 옥죌 것이며 빚을 다 갚지 못한 家計에 利子負擔을 加重시키고 如前히 적잖은 國債를 發行해야만 하는 中央政府와 地方政府에 苦痛을 안겨다줄 것이기 때문이다.

그래서 아마도 이番에 株式市場이 上昇勢를 멈추고 下落 反轉하는 契機는 景氣回復에 비해 너무 빨리 뛰는 金利와 고삐 풀린 物價가 될 可能性이 높다. 油價 等 國際商品價格의 昂騰은 世界景氣 回復의 當然한 結果物이지만 한便으로는 돈의 힘으로 산 景氣回復의 발목을 잡는 兩面性이 있다. 따라서 只今부터 株式市場에서 가장 注目해야 할 變數는 金利와 油價 等 價格指標다.

只今부터 얼마의 期間은 펀더멘털과 株價의 흐름이 더욱 어긋나는 不一致를 보일 것이다. 그 ‘얼마의 期間’李 몇 달, 或은 몇 分期가 될지는 모르겠지만 物價, 金利, 景氣 모멘텀에 重大한 變化가 일어나기 前까지는 如前히 通話流動性(國內投資者 誘引 要因)과 換率(外國人投資者 誘引 要因) 等 金融的 要因이 市場을 支配할 것으로 보인다. 物價와 金利가 一定 水準을 넘어서고 원貨 對 달러 換率이 1100원 線을 威脅하는 자리에서는 株價의 上昇 에너지가 一旦 꺾일 것으로 豫想된다.

이것저것 다 複雜하고 귀찮다면 쉬운 方法이 하나 있다. 바로 긴 呼吸으로 韓國의 核心優良株의 中長期 上昇氣流를 믿는 것이다. 卽, 株式이 아닌 企業에 投資하는 姿勢다. 앞으로 全體 株價指數와 核心 主導株의 株價 흐름에는 若干의 差異가 있을 수 있다. 韓國 證市는 어쩌면 글로벌 競爭力의 差異에 따라 種目 間 株價 差別化가 더욱 甚한 局面으로 접어들 素地가 커 보인다. 마치 日本企業들이 美國의 國運(國運) 上昇期에 그 德에 힘입어 1990年代 내내 世界市場에서 쭉쭉 뻗어 갔던 것처럼 이番엔 中國 德澤에 韓國企業이 이와 비슷한 成長軌跡을 그리지 않을까 사뭇 期待된다.

企業과 政府가 함께 成長의 軸으로 삼은 新成長 動力産業과 앞으로 最小 10年間은 持續될 듯한 中國의 都市化와 消費烈風에 惠澤을 입는 消費財 産業(우리 立場에서는 輸出企業)을 注目해보자. 그리고 尖端 技術力을 武器로 時間이 갈수록 企業價値가 繼續 올라갈 一部 産業재나 部品 素材産業에 對한 깊은 리서치와 洞察力이 그 어느 때보다도 必要한 時點이다. 當分間 株式投資의 키워드는 ‘韓國企業의 成長비전’이다. 企業의 비전을 사는 것은 市場判斷보다 훌륭한 戰略이며 거짓과 誤謬가 적다.