하버드비즈니스리뷰

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企業을 이끄는 리더들의 決定的 錯誤

조지프 L. 바우어 , 린 S. 페인

大多數의 CEO 와 理事陣은 株主의 利益 極大化가 自身들의 主要 任務라고 믿는다 . 그렇지 않다 .

2014 年 가을 , 行動主義 헤지펀드 投資者이자 製藥會社 엘러간의 株主인 빌 애크먼은 製藥會社 엘러간 理事會 때문에 漸漸 不滿이 쌓여가고 있었다 . 애크먼은 理事會에 書翰을 보내 ‘ 理事會가 每年 40 萬 달러나 받으면서 會社의 株主를 爲해 했어야 할 일에 失敗했다 ’ 며 責任을 追窮했다 . 여기서 失敗란 , 밸리언트 파마슈티칼이 엘러간 側에 提案한 引受協商에 엘러간이 應하지 않은 일을 두고 한 말이다 . 애크먼은 헤지펀드와 引受 希望者 間 同盟結成을 위한 물밑作業에도 參與했던 當事者다 . 引受 提案을 弘報하는 프레젠테이션에서 애크먼은 밸리언트의 株主 親和的인 資本 配分 , 株主의 利益과 連繫된 任員 報酬 , 리스크가 큰 初期段階 硏究에 對한 忌避性向을 높이 評價했다 . 엘러간에서도 同一한 接近方式을 導入하면 株主들에게 莫大한 價値를 創出할 수 있을 것이라고 그는 애널리스트들에게 傳했다 . 애크먼은 엘러간의 硏究豫算을 90% 減縮하겠다는 밸리언트의 計劃이 ‘ 確實한 機會 ’ 라고 말했다 . 밸리언트의 마이크 피어슨 CEO 亦是 ‘ 밸리언트는 오직 株主의 價値만을 생각한다 ’ 며 애널리스트들을 안심시켰다 .

이러한 一連의 場面들은 企業支配構造와 經營에 對한 金融界와 財界 全般의 視角을 잘 보여준다 . 이런 思考方式은 一旦 經營陣의 存在 目的이 當然히 株主를 위한 價値 極大化라는 認識에 焦點을 두고 있지만 , 좀 더 範圍를 넓히면 成果 測定과 任員 報酬에서부터 株主權 , 理事陣의 役割 , 企業의 責任에 이르기까지 다양한 主題와도 結付된다 . 애크먼과 같은 行動主義 헤지펀드 投資者뿐만 아니라 一般的인 機關投資家들 , 수많은 理事陣 , 經營陣 , 辯護士 , 敎授 , 그리고 一部 公職者와 國會議員들까지도 이런 思考方式을 받아들이고 있다 . 이런 戒律은 ‘ 좋은 거버넌스 ’ 모델 , 그리고 엘러간의 事例가 보여준 投資者 行動主義 모델의 一種으로 널리 認識되기에 이르렀다 .

그러나 企業 經營陣은 株主價値 極大化를 目標로 해야 한다는 認識 , 그리고 理事陣은 經營陣이 이 目標를 제대로 達成하는지 確認해야 한다는 認識이 登場한 것은 比較的 最近의 일이다 . 이런 發想은 1970 年代 經濟學者들이 내놓은 이른바 ‘ 代理人 理論 ’ 에 뿌리를 두고 있다 . 代理人 理論의 核心을 要約하면 ‘ 法人의 主人은 곧 株主이며 , 株主는 法人의 企業活動에 對한 最終 權限을 쥐고 있으므로 株主의 뜻에 따라 企業 活動을 펼치도록 法人에 堂堂히 要求할 수 있다 ’ 는 主張이다 .

法人의 所有權이 株主에게 있다는 말은 얼핏 그럴싸하게 들린다 . 하지만 仔細히 살펴보면 이 말의 뜻이 法的으로도 明確히 定義되어 있는지는 不分明하다 . 게다가 責任性이라는 複雜한 問題를 隨伴한다는 點이 어쩌면 더 重要한 部分일 수도 있다 . 株主는 會社를 保護하거나 會社를 위해 服務해야 한다는 法的 義務를 지지 않으며 , 有限責任의 原則 德分에 會社의 負債나 惡行에 對한 法的 責任으로부터 자유롭다는 點을 念頭에 두어야 한다 . 게다가 株主는 無制限的으로 株式을 사고팔 수 있으며 , 특별한 境遇가 아니면 自身의 身元을 公開할 必要도 없고 , 會社의 企業 活動과 物理的 · 精神的으로 距離를 두고 있다 . 다시 말해 上場社의 株主들이 會社에 좋은 方向이 무엇인지 考慮할 餘地는 그리 많지 않으며 , 株主가 願하는 대로 企業活動을 했을 때 會社나 其他 關聯 當事者 , 或은 社會 全般에 미치는 影響에 對해 株主가 責任을 져야 한다는 認識은 一般的으로 通用되지 않고 있다 . 代理人 理論은 株主가 法人의 主人이라는 核心 前提가 옳다고 했을 때 發生하는 責任의 空白이 미치는 影響을 深度 있게 다뤄본 적이 아직 없으며 , 우리는 이 核心 前提가 잘못됐다고 본다 .

이런 怠慢이 미치는 影響은 深刻하다 . 우리가 憂慮하는 部分은 代理人 理論에 基盤한 企業支配構造 및 經營 모델이 企業의 健全性을 약화시킨다는 것과 , 이 모델이 보다 넓게 適用되면 專門家들의 豫測처럼 經濟 全般에 惡影響을 미칠 수 있다는 點이다 . 特히 企業 戰略과 資源 配分에 미칠 影響은 더욱 憂慮스럽다 . 지난 몇十 年間 代理人 理論 모델은 支配構造와 經營慣行上의 다양한 變化에 對한 根據가 되어왔으며 , 이런 變化들은 全體 株主 가운데서도 特定 部類 株主들의 힘과 影響力을 强化시키고 株主의 主張을 다른 重要한 利害關係者들의 主張보다 훨씬 더 優先視했다 . 甚至於 힘을 行使하는 株主에게 그에 相應하는 어떠한 責任이나 義務도 지우지 않았다 . 그 結果 經營陣은 더 빠르고 確實한 利益 創出에 힘쓰고 , 未來의 需要에 對應하거나 世界人들이 直面하고 있는 問題에 對한 創意的 解法을 찾으려는 目的의 高危險性 投資는 制限해야 한다는 壓迫에 漸漸 더 시달리고 있다 .

그러나 함부로 誤解해서는 困難하다 . 우리 모두는 누가 뭐래도 資本主義者다 . 우리는 上場企業의 株式을 所有함으로써 더 많은 사람이 經濟에 參與하는 活動이 社會 構成에도 重要하다고 믿으며 , 强力한 株主 保護裝置는 반드시 必要하다고 생각한다 . 하지만 經濟시스템의 健全性은 株主의 役割을 바로 잡아야만 擔保할 수 있다 . 代理人 理論 基盤 모델의 極端的인 株主 中心主義는 前提 自體가 잘못된 것이며 , 法的으로는 模糊하고 實質的으로는 해를 끼친다 . 이보다 改善된 形態의 모델이 되려면 株主 役割의 重要性은 充分히 認定하는 한便 , 法人이라는 것은 다양한 目的을 지니고 長期間에 걸쳐 存續할 可能性을 法的으로 附與받은 獨立的 存在라는 槪念을 眞摯하게 받아들여야 한다 . 그리고 理事陣과 經營陣이 株主에게뿐 아니라 法人에게도 責任을 진다는 點을 包含하는 法的 原則을 認定해야 한다 . 卽 , 改善된 모델은 보다 企業 中心的이어야 한다 .

對案 모델을 考慮하기에 앞서 代理人 理論 基盤 모델을 좀 더 仔細히 들여다보자 .