• SM 이어 JB… 行動主義로 證券市場 突風

• 理事會 牽制 키워드, 株主提案 社外理事

• “經營 잘 한다고 株價 오르는 것 아냐”

• 國民水準 올라 行動主義 펀드 ‘먹튀’로 안 봐

• 支配構造 改善+相續稅·配當所得稅率 引下=株價↑

“코리아 디스카운트 原因? ‘支配構造’ 한 마디로 答 可能”

韓國 企業 文化에서는 오너가 持分率을 武器로 無所不爲 權力을 휘두르는 게 常例다. 株主 提案을 한다 해도 거의 받아들여지지 않는 ‘壁’에 가깝다. 2021年부터 얼라인파트너스資産運用(以下 얼라인)은 ‘行動主義’로 壁을 허물며 證券街에 突風을 일으켰다.

始作은 SM엔터테인먼트(以下 SM)였다. 그해 9月 얼라인은 SM 持分 0.92%를 確保한 後 SM의 賣出 6%를 가져가는 이수만 前 總括프로듀서의 個人會社 라이크企劃 契約 問題 等 支配構造 改善을 要求했다. 結局 SM과 라이크企劃 間 契約을 終結시키고 李 前 總括의 經營權을 剝奪했다.

다음 타깃은 金融持株. 올해 1月 2日 國內 7代 金融持株(KB·新韓·하나·우리·JB·BNK·DGB金融持株)를 相對로 株主 提案에 나섰다. 資本配置 政策 및 中期 株主還元 政策을 要求했다. 金融持株社들은 和答했다. 2月 2日 BNK金融持株가, 8日엔 新韓金融持株, 9日엔 하나금융持株·DGB金融 等이 前年보다 더 나은 水準의 株主還元 政策을 提示했다. 얼라인이 다시금 壁을 허문 셈이다.

얼라인을 이끌고 있는 人物은 이창환(37) 代表다. 서울大 經營學科를 卒業하고 골드만삭스와 콜버그크래비스로버츠(KKR)를 거쳐 2021年 9月 얼라인파트너스를 創業했다. 4月 3日 서울 汝矣島 얼라인 事務室에서 이 代表를 만났다. 李 代表는 “全 世界的으로 봐도 行動主義 펀드가 캠페인을 펼쳐 成功을 거둔 事例는 거의 없을 것”이라며 그間의 成果에 自負心을 숨기지 않았다. ‘코리아 디스카운트’ 原因으로 ‘支配構造’를 꼽았다. “株式會社의 主人은 株主”라며 “株主 平等 原則이 지켜져야 한다”고 말했다. 그러면서도 “相續稅·配當所得稅率을 낮춰 大株主에게 株價 扶養 動機를 줘야 한다”며 制度的 改善이 竝行돼야 함을 强調했다.

JB, 經營 能力과 株價는 別個

SM 다음으로 金融持株社들에 株主提案을 했다. 왜 金融持株社였나.

“株價가 低評價돼 있는 企業 가운데 可望 없는 會社가 있다. 大株主가 60~70% 持分을 갖고 있는 곳이다. 이런 곳은 건드려도 所用이 없다. 相續稅·配當所得稅 때문에 大株主가 株價를 올리려 하지 않기 때문이다. 金融持株社는 持分이 分散돼 있어 이런 問題가 덜하다. 또 經營陣이 大槪 金融 分野에 專門性 있고 株主 親和的 傾向이 있다. 適切한 契機만 提供되면 나아질 수 있다고 생각했다.”

金融持株社는 CEO의 ‘셀프 連任’이나 ‘擧手機’ 社外理事 等 支配構造가 問題로 擧論되지 않나.

“그나마 다른 企業들보단 낫다. 勿論 그럼에도 不拘하고 問題인 건 맞다. 株主들이 關心을 가지지 않아서 그렇다. 監視받지 않으면 當然히 經營陣으로서는 말 잘 듣고 反對 안할 사람을 理事會에 들인다. 社外理事의 元來 目的인 牽制가 잘 되지 않게 된다. 어느 企業이나 마찬가지다. 오너가 經營하는 企業은 ‘오너 프렌들리’, 專門經營人이 있는 企業은 ‘專門經營人 프렌들리’ 社外理事가 생긴다. 얼라인이 JB金融持株에 株主提案 社外理事 任命을 要求한 理由다. 꼭 必要하다. 그마저 없으면 理事會는 牽制 機能이 痲痹되고 均衡을 잃는다.”

2月 얼라인은 JB金融持株에 株主提案을 했다. 配當性向 上向을 통해 1株當 900원을 配當할 것과 김기석 前 濠洲뉴질랜드銀行(ANZ) 서울支店長을 社外理事로 選任할 것을 要求했다. 貫徹시키진 못했다. 3月 30日 全北 全州市 JB金融持株 本店에서 열린 株主總會에서 얼라인의 要求는 否決됐다. 配當金은 1株當 715원으로 定해졌고 김기석 前 支店長도 社外理事로 任命되지 못했다. 이날 김기홍 JB金融持株 會長은 株價가 低評價돼 있다는 말에 “얼라인을 비롯한 株主들은 글로벌 金融機關 水準 株價로 株式을 사서 株主가 된 게 아니다. 現在의 낮은 株價로 株式을 사서 株主가 됐다”며 “그랜저를 사고 나서 왜 내 車가 페라리나 BMW 같지 않으냐고 얘기하는 것과 똑같다”고 反駁하기도 했다.

JB金融持株는 얼라인의 要請을 拒否했다. 他 金融持株와는 多少 다른 樣相인데.

“JB金融持株 經營陣이 實績을 잘 내고 있다. 能力 있는 經營陣 맞다. 成果를 내고 있는 사람으로서는 ‘우리 잘 하고 있는데’라고 생각할 수 있다. 다만 經營 能力과 株價는 다른 問題다. 經營을 잘한다고 해서 株式市場을 잘 아는 건 아니다. 株價 低評價 問題는 資本市場에 있는 사람들이 잘 안다. 얼라인과 같은, 外部 목소리를 들을 必要가 있다.”

김기홍 會長의 ‘그랜저’ 發言을 듣곤 어떤 생각이 들었나.

“不適切하다. 國內 銀行株는 다 싼데, 왜 美國이나 싱가포르의 그것과 比較하느냐는 건데…. 同意할 수 없다. 株價가 높아질 方法은 分明히 있다. 金 會長에게도 ‘積極的으로 苦悶해달라’고 말했다. 結局 받아들여줄 것이라 믿고 있다. 萬若 듣지 않는다면 끝까지 간다. 來年 株總 또 가는 거다.”

株式會社 主人은 株主

얼라인 外에도 지난해부터 올해까지 플래쉬라이트캐피탈파트너스(FCP), 안多資産運用 等 行動主義 펀드는 證券市場의 話頭였다. FCP, 안多資産運用 亦是 KT&G에 配當 擴大, 自社株 燒却, 社外理事 任命 等 株主提案을 했다. 3月 28日 株主總會에서 事實上 完敗하긴 했지만 行動主義 펀드가 注目조차 받지 못하거나 ‘企業 사냥꾼’ 程度로 여겨졌던 過去에 비하면 刮目相對(刮目相對)라는 것이 業界 評價다. 行動主義 펀드의 名分에 共感하는 少額株主가 많음을 傍證한다.

外換危機 때 外國系 펀드가 韓國 企業을 歇값에 산 바 있어 行動主義 펀드에 對한 認識이 좋지 않았다. 近來엔 퍽 달라진 듯하다.

“社會가 많이 바뀐 것 같다. 2019年 末 基準 國內 株式投資者가 約 600萬 名이었다. 2021年 末 基準 1400萬 名으로 늘었다. 歷史上 第一 빠른 速度다. 韓國 株式뿐 아니라 美國 株式도 산다. 그러면서 글로벌 스탠더드 等 많은 것을 배우게 됐다. 유튜브가 發達해 專門 知識도 쉽게 接한다. 個人 投資者들이 예전처럼, 더는 아무것도 모르는 狀態가 아니다. 國民 水準이 높아지니 輿論도 바뀌었다. ‘먹튀’니 ‘企業 사냥꾼’이니 하는 프레임에도 呼應하지 않는다. 行動主義는 더는 막을 수 없는 흐름이다.”

行動主義 펀드의 目的은 株價 低評價 解消다. 韓國 市場 自體가 ‘코리아 디스카운트’ 狀態로 評價받는다. 原因이 뭘까.

“한 마디로 定義할 수 있다. 企業 支配構造. 企業의 資源 配分, 經營 戰略을 일컫는다. 예컨대 株式會社는 株式 保有 比率대로 利益과 損害가 ‘n分의 1’李 돼야 한다. 株主 平等 原則이다. 잘 지켜지지 않는다. 大槪 會社의 主人은 ‘오너’라고 생각한다. 예컨대 SM도 이수만 前 總括이 主人이라고 認識되지 않았나. 實際로 모든 株主가 主人이다. 制度的 改善이 必要하다. 韓國 現行法上 株價 低評價에 對해선 少額株主들이 訴訟을 할 수 없다. 할 수 있게 바꿔야 한다. 다음으론 稅金 制度를 改編해야 한다. 相續稅 最高稅率이 60%다. 너무 높다. 株價를 基準으로 稅金을 매긴다. 어느 오너가 株價를 올리려 들까. 配當所得稅率度 50%에 達한다. 配當하면 配當金 折半을 稅金으로 返納한다. 配當 性向을 높일 理由가 없다. 이런 要素들이 모여 ‘코리아 디스카운트’를 만들고 있다. 制度를 바꾸는 건 쉽지 않지만 只今도 株主들이 힘을 모으면 改善할 수 있는 餘地가 꽤 있다. 行動主義 펀드 活動도 그 一環이다. 企業으로서는 負擔이 되겠지만 結局 企業에도 더 좋다.”

行動主義 펀드, 싸움꾼 아냐

相續稅·配當所得稅率 引下 主張은 行動主義 펀드에 對한 通念上 意外다. 大槪 企業 側과 對決하는 이미지를 떠올리지 않나.

“全혀 그렇지 않다. 常識的으로, 누구라도 大株主라면 그렇게 行動하지 않을까. 나조차도 大株主라면 只今과 같은 稅率 下에선 株價를 올리지 않을 것이다. ‘코리아 디스카운트’ 解消는 社會的 合意가 必要하다. 예컨대 스웨덴은 相續稅가 아예 없다. ‘이렇게 돼야 한다’, ‘當場 이렇게 될 수 있다’는 아니지만 合理的으로 調整해야 한다고 본다. 行動主義 펀드에 對한 代表的 誤解인데, 行動主義라고 해서 無酌定 싸우려고 드는 게 아니다. 圓滿한 合意를 통한 改善을 더 選好한다. 金融持株社만 해도 JB金融持株를 除外한 6곳과는 紛爭이 없었다. 外部에 안 알려지는 게 많고, 이것이 더 바람직한 現象이다. 美國을 例로 들면 十中八九가 非公開 對話線에서 끝난다. 우리도 싸우면 疲困하고 힘들다(웃음). 일부러 싸우려 드는 사람 아무도 없다. 肯定的인 部分은 行動主義 펀드가 活動한 事例가 많이 생겼다는 點이다. 企業들도 싸움이 힘듦을 느꼈을 것이다. 예전과는 달리 對話를 더 많이 試圖할 테고, 合理的으로 調律될 可能性이 더 높아졌다고 본다.”

金融持株社 다음으로 생각하고 있는 企業이 있나.

“그때 가서 株價 狀況을 봐야 하지 않을까. 通常的 境遇를 말하자면 얼라인은 優良한, 큰 企業 가운데 株價가 低評價 狀態이면서 事業이 安定的인 곳을 지켜본다. 事實 行動主義 自體가 目的인 것은 決코 아니다. 行動主義는 手段일 뿐이다. 좋은 會社이면서, 改善 可能한 理由로 低評價돼 있는 會社를 찾아 投資者들에게 市場 收益率을 超過하는 收益을 안겨주는 게 窮極的 目標다. 向後엔 友好的 方式으로 問題를 풀어나가려 한다. 勿論 잘 안 되면 다시 株主提案을 하겠지만 比重은 漸漸 낮아지지 않을까 생각한다.”

얼라인만의 投資 原則이 있다면.

“워런 버핏은 ‘企業을 所有한 것처럼 投資하라’고 말한다. 株式 投資에선 賣買를 통해 差益을 實現하려는 投資者가 있고, 企業을 所有해 파트너로서 企業 價値를 함께 높여가겠다고 생각하는 投資者가 있다. 後者의 마인드를 ‘同業者 精神’이라고 하는데, 얼라인은 이에 더 가깝다. 長期 投資를 한다. 샀다가 몇 달 만에 팔지 않는다. 몇 年 들고 갈 생각으로 保有해 回轉率이 낮다. 投資의 分散 程度도 낮은 水準이다. 몇 個 種目에 集中 投資한다. 아마 一般的 펀드 投資와는 달라 익숙하지 않겠지만 資本主義 生態系를 爲해선 얼라인과 같은 펀드도 必要하다고 본다. 우린 戰略上 이럴 수밖에 없다. 株式을 샀다가 今方 팔아버리면 어떤 經營陣이 우리 要求를 귀담아듣겠나.”