올해도 어김없이 中國 經濟 危機說이 나오고 있다. 차이나 리스크, 中國 경착륙 憂慮의 키워드는 細部 材料에 差異가 있을 뿐 每年 擧論되는 글로벌 經濟 이슈다. 過去와 다른 點은 中國의 成長率 鈍化勢가 持續됨에 따라 그 體感道가 어느 때보다 높아졌다는 것이다. 1990年 以來 中國 成長率이 3分期 連續 8%를 下廻한 것은 97年 아시아 金融危機, 2008年 美國發(發) 金融危機 期間을 除外하면 全無하다. 따라서 10%臺 高速成長 속에 감춰졌던 各種 雷管이 實際 모습을 드러낼 時點이 가까워진 것이라고 볼 수 있다.
그런데 여느 때와 마찬가지로 차이나 리스크 要因을 點檢하면서 우리가 또 하나 注意 깊게 觀察해야 할 部分이 이에 對한 中國 政府의 態度다. 新任 리커창 國務院 總理는 景氣 鈍化가 持續돼도 人爲的인 浮揚策을 實施할 意思가 없음을 여러 次例 밝혔다. 또 市中 流動性을 供給해 投資를 活性化하는 代身 金融機關에 對한 規制를 强化했으며, 高成長 維持보다 構造改革을 優先視하고 있음을 明確히 했다.
글로벌 投資銀行 바클리는 리커창이 主導하는 새로운 經濟政策을 扶養 없음, 레버리지 縮小, 構造改革으로 規定하고 리커노믹스(Likenomics)라는 新造語를 만들어내기도 했다. 筆者는 所謂 ‘핫’韓 新造語인 리커노믹스가 中國 硬着陸 論難을 把握하는 데 關鍵이 되는 核心 키워드라고 생각한다.
最近 가장 浮刻되는 차이나 리스크는 地方政府 負債와 그림자金融(Shadow Banking)이다. 4月 國際信用評價社 피치가 中國 위안貨 標示債券 信用等級을 下向調整하면서 指摘한 部分이다. 中國 地方政府는 全體 財政支出에서 80%가 넘는 絶對的인 比率을 차지하며, 財政의 많은 部分을 土地所有權 讓渡輸入에 依存한다. 또한 직접的인 債券 發行이 禁止돼 있어 別途의 融資 플랫폼을 두고 必要資金을 調達 및 運營하는데, 이 過程에서 地方政府 財政管理가 中央政府에 비해 不透明했던 것이 事實이다.
2010年 以後 地方政府 負債 規模는 公式的으로 發表된 것 없이 블랙박스에 담겨 있었다. 美國發 金融危機 當時 導入했던 莫大한 規模의 景氣浮揚策 費用이 고스란히 地方政府의 負擔으로 남았으리라는 斟酌은 있었다. 이러한 不安感은 2012年 末 中國 銀行圈이 地方政府 負債償還 期間을 3分期 以上 延長했다는 消息으로 現實化됐고, 2013年 4月 피치의 國債 信用等級 降等, 1分期 成長率 不振 發表 以後 急激히 膨脹했다.
事實 專門家 사이에서 地方政府 負債 自體가 導火線이 돼 中國 經濟가 경착륙하리라는 시나리오는 多數 意見이 아니다. 各種 說이 紛紛하지만 全體 財政赤字 規模, 地方政府 投資 프로젝트 增加率, 償還 延長 負債 規模 等을 勘案하면 2012年 末 地方政府 負債 殘額은 14兆 위안(2600兆 원)으로 推定된다. 이를 包含한 中國의 總 政府負債는 國內總生産(GDP) 對比 42%로 餘他 國家들에 비해 憂慮할 만한 水準은 아니다. 參考로 國際通貨基金(IMF) 基準으로는 23%이며 美國은 107%, 日本은 238%에 達한다. 또한 中國의 全般的인 資金餘力은 餘他 國家보다 安定的인 狀態다. 2012年 末 基準 中國의 外換保有高는 世界 1位인 3.3兆 달러(3800兆 원)인 데 反해, 外債殘額은 0.7兆 달러에 不過하다.
西歐의 차이나 디스카운트 攻勢 逆利用
또 다른 差異나 리스크인 그림자金融은 地方政府 負債와도 密接한 關聯이 있다. 中國에서 그림자金融이란 信託會社 같은 非銀行機關을 통한 銀行의 府外貸出이나 企業 間 資金去來 等 金融當局의 監督·監視 死角地帶에 놓인 資金 調達 루트를 意味한다. 中國 內 金融機關들은 그림자金融 規模가 銀行業 總資産의 30%에 達하는 것으로 본다. 그中 大多數 資金이 資産管理商品 形態로 地方政府의 融資 플랫폼과 不動産市場으로 흘러가거나 實物經濟로 吸收되지 않은 채 金融 部門에서 공회전하면서 디폴트 危險을 높이는 것으로 分析된다.
그러나 이 亦是 銀行에 偏重된 金融 시스템이 多元化하고 發展하는 過程에서 나타나는 過渡期的 現象이라고 解釋할 수 있다. 結局 地方政府 負債와 그림자金融 리스크의 核心은 그 規模보다 運營의 不透明性에 있다. 모르기 때문에 說往說來가 이어지고, 恐怖心이 增幅된다.
한便 中國 內에서는 西歐 言論이나 金融機關의 多少 誇張된 ‘차이나 디스카운트’에 對해 ‘茶盞 속 颱風’ ‘中國 證市 흔들기’로 보는 視角이 存在한다. 차이나 디스카운트의 代表走者는 글로벌 金融市場에서 空賣渡로 有名한 제임스 채노스 키니코스 어소시에이츠(Kynikos Associates) 會長이다. 그는 2010年부터 不動産 버블, 信用 버블 等의 破壞力을 說破하며 꾸준히 中國 經濟 危機論을 主張해온 人物이다.
空賣渡란 主로 弱勢場을 豫想해 超短期 賣買差益을 노리는 技法으로, 어찌 보면 投資者의 不安感을 適切히 利用해 돈을 버는 것이다. 3月 末 美國에 上場된 中國 最大 上場指數펀드(ETF)에 空賣渡 注文 4860萬 州가 몰려 中國 經濟에 對한 不安感이 더욱 擴散되기도 했다.
피치의 애널리스트 札렌 추는 中國의 總 與信規模가 GDP의 2倍에 達하며 그 自體만으로도 解決하기 어려운 深刻한 問題라고 主張하면서 中國 經濟 危機論에 힘을 실었다. 그러나 이에 對해 크레디리요네(CLSA), 濠洲뉴질랜드銀行(ANZ) 等 餘他 海外 金融機關은 札렌 錘의 推定 方法이 客觀的이지 못함을 指摘하는 한便, 이를 받아들인다 해도 美國의 250%, 日本의 400%에 비해서는 낮은 水準이라고 言及하기도 했다.
그런데 西歐 言論이 이들 中國 經濟 危機論을 擴大 再生産하며 雰圍氣를 高調했던 時點인 3~4月 當時를 보자. 國家不渡危險을 나타내는 信用不渡스와프(CDS) 프리미엄이 安定的인 水準을 維持한 點, 兩大 글로벌 벤치마크 지수인 FTSE, MSCI에 中國 A株를 編入하는 論議가 公式化된 點 等을 勘案하면 海外 機關이 글로벌 金融市場에서 中國 比重이 擴大되기 前 中國 本土 證市에 對한 影響力을 試驗해봤다는 視角을 完全히 無視할 수는 없다.
이러한 狀況을 綜合해보면 現在 우리가 注目해야 할 部分이 무엇인지 드러난다. 中國 經濟 硬着陸 與否는 核心이 아니다. 勿論 그 程度에 따라 短期的으로 金融市場에 미치는 衝擊 餘波가 달라지겠으나 重要한 것은 着陸 地點이 어디인가, 着陸 以後 어떠한 일들이 展開될 것인가 하는 點이다.
이제 中國 新政府가 出帆한 지 3個月 남짓 됐다. 그러나 리커창 經濟팀의 움직임은 新造語가 만들어질 만큼 過去 政府와는 분명한 差別性을 보인다. 이들은 地方政府 負債와 그림자金融 리스크에 對한 外部 批判 및 問題提起를 隱蔽하거나 縮小하는 代身 積極的으로 首肯하며, 이러한 問題를 解決하는 데 積極 나설 것임을 行動으로 보여주고 있다.
새 戰略 틀로 中國 市場 攻略할 時點
6月 末 글로벌 金融市場을 떠들썩하게 했던 中國의 資金梗塞 事態도 이러한 脈絡에서 理解할 必要가 있다. 最近 景氣 回復勢 弱化에도 中國 金融當局은 各種 資産管理商品, 輸出 代金으로 僞裝한 핫머니 等에 對한 規制를 强化하고, 流動性 緊縮基調를 維持한다. 이에 對해 外部의 否定的인 視角은 말할 것도 없고, 中國의 國內 金融機關과 專門家들도 不滿을 쏟아내면서 人民銀行이 流動性을 풀어야 한다고 主張했다. 재미있는 點은 中國 政府가 이러한 反應들을 一蹴하고 리커노믹스 推進을 加速化하는 데 있어 가장 큰 힘이 된 背景이 그間 中國 經濟를 끈질기게 疑心하고 否定해왔던 西歐의 中國 經濟 危機論이라는 것이다.
硬着陸 論難이 頻繁하던 것은 그만큼 中國의 高成長 期間이 길었던 데다, 政府의 適切한 리스크 管理로 實際 경착륙이 發生하지 않았기 때문이다. 이제 中國 經濟는 着陸을 試圖 中이며, 우리는 그 着陸 地點을 알고 있다. 中國 指導部는 몇 年 前부터 成長 方式을 輸出 爲主에서 內需 消費 爲主로 轉換할 것이라고 公言해왔다. 供給過剩 産業을 構造調整하고, 金融市場을 改革·開放할 것이라는 豫告도 어제오늘 새롭게 알게 된 事實이 아니다.
미처 豫想하지 못했던 것은 리커창 經濟팀의 剛한 ‘着陸 意志’, 그리고 過去와 달리 構造改革을 위해서는 成長 速度 鈍化와 硬着陸度 堪耐하겠다는 態度다. 앞으로 地方政府 負債 및 그림자金融 리스크를 解消하는 過程에서 이番과 같은 金融市場 패닉이 자주 나타날지도 모른다.
그러나 리커창 팀은 이러한 ‘테스트’를 통해 中國 經濟 內에 潛在된 리스크 要因과 脆弱 部門을 確認하고, 다음 段階로 넘어가기 위한 情報를 蒐集할 것이다. 그리고 視線이 硬着陸 論難에 머무르는 사이 모든 것은 달라져 있을 것이다. 中國 經濟에 對한 새로운 認識과 對應戰略이 必要한 時點이다.
